11月份的A股市場(chǎng)，表面上看波瀾不驚：萬得全A指數(shù)全月振幅為5.18%，指數(shù)下跌1.51%。但是下旬，一批濃眉大眼的“核心藍(lán)籌”出現(xiàn)較大幅度的調(diào)整，給市場(chǎng)帶來一絲陰影，不少投資者內(nèi)心紛紛打鼓——難道傳說中的機(jī)構(gòu)抱團(tuán)取暖就此結(jié)束了?大白馬是假跌還是真衰？還能買么？為何這幾年個(gè)人投資者越來越難做股票，今年的業(yè)績(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸基金？

這批高關(guān)注度的明星“藍(lán)籌白馬股”未來會(huì)如何演繹？

其實(shí)，我們?cè)诮衲?/span>10月5日的偉志思考《成長(zhǎng)投資與成長(zhǎng)主題投資有何區(qū)別》一文中就提到，基于股價(jià)走勢(shì)好及某一標(biāo)簽來參與某一類基本面優(yōu)秀公司投資的，本質(zhì)上都屬于趨勢(shì)投資。自從2016年初開始，過往長(zhǎng)期被低估的大市值藍(lán)籌開啟了估值修復(fù)之旅，到2019年末，已經(jīng)持續(xù)近四年時(shí)間。這批藍(lán)籌相對(duì)市場(chǎng)整體有著明顯的相對(duì)收益和很不錯(cuò)的絕對(duì)收益。到了2019年，投資藍(lán)籌股核心資產(chǎn)的種種好處與邏輯，已經(jīng)逐漸深入人心，逐漸被各類型的不同投資理念不同投資風(fēng)格的投資者接受與認(rèn)可，即便有內(nèi)心不認(rèn)可擁抱這類股票的投資者，也不敢發(fā)出任何不敬之詞。不少“核心”大藍(lán)籌短短幾個(gè)月內(nèi)股價(jià)還能翻番，股價(jià)漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，這種現(xiàn)象顯然不可能長(zhǎng)期持續(xù)的。前不久與一位朋友喝茶聊天時(shí)，朋友掏出手機(jī)給我看他的自選股，說也不用瞎折騰了，他打算把消費(fèi)、醫(yī)藥和金融這幾個(gè)行業(yè)的最優(yōu)秀的龍頭股做一個(gè)組合無腦買入長(zhǎng)期持有，他相信一定會(huì)跑贏多數(shù)基金組合的。聽罷，無語。如果做投資這么簡(jiǎn)單，確實(shí)多數(shù)基金經(jīng)理都可以下課了。這位朋友的做法無非是看著倒后鏡開車而已，我的經(jīng)驗(yàn)，應(yīng)該屬于短期舒服長(zhǎng)期錯(cuò)誤的事。

最近我們?cè)俣葘?duì)美國(guó)“漂亮50”的那一段歷史做了學(xué)習(xí)，歷史告訴我們，沒有什么股票是理所當(dāng)然可以長(zhǎng)期享受過度溢價(jià)與相對(duì)收益的。投資成功的關(guān)鍵不是買貼著明星標(biāo)簽的股票，而是以合適的價(jià)格買入對(duì)的公司！并不是說藍(lán)籌股都不能買了，而是要真正懂你買的公司價(jià)值幾何？方可知進(jìn)知退。

為何投資者業(yè)績(jī)分化越來越嚴(yán)重？是短期現(xiàn)象還是未來趨勢(shì)？

前11個(gè)月，雖然上證指數(shù)與滬深300今年以來均有一定的漲幅，一批高關(guān)注度的核心藍(lán)籌股價(jià)屢創(chuàng)新高，估值不便宜了。但是不少股票價(jià)格依然萎靡不振，市場(chǎng)上有超過370家約10%的上市公司股價(jià)跌破凈資產(chǎn)，從這些角度來看，市場(chǎng)整體的溫度并不高。資本市場(chǎng)投資者業(yè)績(jī)分化嚴(yán)重，冷暖自知。比較典型的現(xiàn)象就是今年多數(shù)散戶反映賺錢不易，機(jī)構(gòu)投資者的整體業(yè)績(jī)普遍大幅跑贏散戶。為何會(huì)出現(xiàn)這種現(xiàn)象？是一種短期階段現(xiàn)象還是未來的趨勢(shì)？這個(gè)問題值得思考討論。我們認(rèn)為，隨著注冊(cè)制的進(jìn)一步深入、法治監(jiān)管的完善、資本市場(chǎng)體量的逐漸壯大，資本市場(chǎng)將從以往的賣方市場(chǎng)進(jìn)入買方時(shí)代。這意味著以往的炒股時(shí)代的終結(jié)與投資時(shí)代的開啟。從發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)走過的道路來看，散戶個(gè)人投資者逐漸改變自己直接投資股市的習(xí)慣，借道基金入市這種現(xiàn)象將成為一種不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。

這背后的原因不難理解，在過往市場(chǎng)總體量較小的炒股時(shí)代，決定收益率高低的影響因素主要是貝塔，在K線圖面前機(jī)構(gòu)與散戶是平等，收益率高低差異取決于看圖經(jīng)驗(yàn)與操作水平。但是進(jìn)入投資時(shí)代后，市場(chǎng)總體的波動(dòng)性下降，影響股價(jià)表現(xiàn)的主要因素逐漸過渡到企業(yè)的盈利增長(zhǎng)，也就是阿法因素，在行業(yè)基本面與公司基本面研究資源與深度上，專業(yè)投資機(jī)構(gòu)與散戶相比，就好比全副武裝訓(xùn)練有素的正規(guī)解放軍與拿著鋤頭木棒的民兵對(duì)陣，高下勝負(fù)立判。因此，不難理解這將是投資時(shí)代的新格局與趨勢(shì)。

為何近幾年美國(guó)股市與中國(guó)股市的分化如此之大？

美股近期屢創(chuàng)新高，微信群里，朋友們對(duì)美國(guó)股民羨慕之情溢于言表。相對(duì)應(yīng)的是A股表現(xiàn)還是賺錢效應(yīng)不明顯。是什么原因所致？除了經(jīng)濟(jì)本身的基本面因素之外，與兩個(gè)國(guó)家的貨幣政策環(huán)境差異有著很大的關(guān)系。美國(guó)今年下半年以來連續(xù)降息，美聯(lián)儲(chǔ)再次擴(kuò)表，到2020年6月前，每月向市場(chǎng)注入600億美元的資金。據(jù)報(bào)道歐美有大量的債券處于負(fù)利率水平。在貨幣環(huán)境如此寬松的環(huán)境下，資本市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)是不難理解的。

反觀中國(guó)，雖然監(jiān)管部門主觀上非常迫切要抗住經(jīng)濟(jì)下行壓力，想實(shí)施逆周期的適當(dāng)寬松，一方面降準(zhǔn)，另一方面窗口指導(dǎo)銀行加大貸款力度，尤其是對(duì)小微銀行的貸款力度。但是客觀上，由于治理影子銀行，導(dǎo)致過往幾年體量不小的表外融資持續(xù)收縮，雖然資產(chǎn)回表商業(yè)銀行后銀行努力放貸，但是此增彼減，社融數(shù)據(jù)并沒有顯現(xiàn)出擴(kuò)張的效果。另一方面，由于資產(chǎn)回表，大小銀行面臨著補(bǔ)充資本金的壓力。中國(guó)銀行業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模約260萬億，補(bǔ)充1%的資本充足率就需要2.6萬億，在當(dāng)下各界都缺錢的環(huán)境下，誰來掏這些錢呢？連全社會(huì)最有錢的機(jī)構(gòu)都在到處融錢，可見錢怎么寬的起來？美國(guó)歐洲那是大水漫灌，而我們是水位低現(xiàn)河床。缺錢！這或許就是美中股市分化的主要原因之一。

股市近期策略：

雖然近期市場(chǎng)有年末機(jī)構(gòu)結(jié)賬兌現(xiàn)收益，今年漲幅大的一些股票有調(diào)整壓力，但是市場(chǎng)整體估值還是不貴，相當(dāng)多的行業(yè)與估值處于極低的位置，值得投資的品種還是很多。雖然錢總體不寬裕也難有大的系統(tǒng)性上行機(jī)會(huì)，但是易主席最近在《求是》雜志發(fā)表署名文章，明確提出要守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線。拉長(zhǎng)一點(diǎn)時(shí)間看，利率下行與長(zhǎng)錢入市的大趨勢(shì)還是不可阻擋。

因此我們還是堅(jiān)持之前的策略，拋棄牛市思維與熊市思維，聚焦所投資公司的品質(zhì)，堅(jiān)持以賺阿法的錢為目標(biāo)。歲末市場(chǎng)的調(diào)整，或許正是新錢逢低布局優(yōu)質(zhì)公司的好時(shí)機(jī)。

     春季乍暖還寒，正是布局阿法好時(shí)光！

                                 吳偉志

12月3日