時間過得真快，轉(zhuǎn)眼2016年已經(jīng)走過了一半了，距離去年股災爆發(fā)也滿周年了。近期大小媒體刊發(fā)不少紀念股災周年、盤點投資者各種傷口以及悲慘狀況的文章，朋友圈中也罕見有人轉(zhuǎn)發(fā)討論股市的文章了，無論公募基金還是私募基金的發(fā)行規(guī)模均落入冰點，機構投資者配置基金言必及量化對沖，這些與一年前基金發(fā)行天量秒殺、股神滿天飛的情景恍若隔世……毫無疑問，市場的底部信號已經(jīng)比之前更多了，但是為何投資者還是很悲觀？或許悲觀本來就應該屬于這一階段所特有的吧！多年A股投資經(jīng)驗告訴我們，多數(shù)人恰恰是在風險最大的區(qū)間很樂觀！

雖然上半年上證綜指錄得17%的下跌，但是我們分月看，下跌完全是由1月份貢獻的，整個一月份跌幅達到22.65%，之后的5個月雖然大家非常謹慎小心，但是市場在大家的猶豫懷疑中盤升緩慢逐漸收復失地。這幾個月的表現(xiàn)符合總理在達沃斯論壇說的：“不允許資本市場出現(xiàn)井噴與斷崖式的變化”要求。

A股市場的規(guī)范監(jiān)管與制度建設已經(jīng)推倒重來了，充滿正能量的新的投資文化正在形成中。股災過后，包括一正兩副的證監(jiān)會領導班子得到了大換血，我們注意到新主席到位后，雖然惜言如金，但是從這幾個月證監(jiān)會面對市場一些不良苗頭，及時高效有針對性出臺政策新規(guī)（中概股回歸、私募掛牌新三板、并購重組新規(guī)等等），對于這些新規(guī)，業(yè)內(nèi)人士普遍認為很接地氣，既把壞孩子擋在了門外，同時門還是開著的，好孩子能過得去，非常值得點贊。另一方面，對于內(nèi)幕交易、各類操縱市場違規(guī)行為的調(diào)查及時，證監(jiān)會的處罰毫不手軟。針對過往IPO存在的造假行為，最近對兩家券商進行了立案調(diào)查，并且對有關涉嫌造假上市的公司啟動退市程序，涉及到的券商很有可能因此案會有不小的直接損失，間接損失更是難以評估。上市公司的質(zhì)量是資本市場的基石，通過對涉案券商的重罰，在業(yè)內(nèi)引以為戒，大家經(jīng)常拿來嚇人的所謂700家公司排隊在會里等待IPO的堰塞湖，我估計券商自查撤回三分之一，發(fā)審委把關否掉三分之一，剩下三分之一過會上市。困擾市場多年的頑疾有可能不出一年就被新班子從容化解了，同時把住了上市公司的質(zhì)量關，重塑了券商的保薦文化，此舉既解燃眉之急又是長治久安之策。這幾個月證監(jiān)會的氣象不禁讓人想起那句老話：“人對了，一切都對了！”。于此同時，我們看到二級市場的投資文化也悄然變化，雖然主題投資仍然存在，但是那些基本面扎實的價值型公司的股價逐漸走強，講故事忽悠式重組和市值管理開始不受待見。堅持下去，相信充滿正能量的好人有好報的投資文化一定會逐漸被市場越來越多的參與主體認同。

大家擔心的債務危機是個問題，也可以不是一個問題！

眼下國際上不少人士，擔心中國經(jīng)濟下滑甚至崩潰的一個主要理由就是中國國有企業(yè)的負債率過高，銀行的壞賬壓力較大。的確從數(shù)據(jù)來看確實與發(fā)達國家企業(yè)負債率接近，并且由于我們不少國有企業(yè)處于上游采掘與重工業(yè)，連續(xù)四年的PPI下行，對這些企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流造成了較大的壓力。按照國際通行的衡量“在險債務”的指標ICR（利息覆蓋倍數(shù)，即企業(yè)息稅、折舊、攤銷前利潤EBITDA與當年應付利息的比重，數(shù)據(jù)來自IMF今年4月發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報告》）來測算，國內(nèi)商業(yè)銀行52.6萬億對企業(yè)的貸款中，在險貸款比重為15.5%，確實壓力不小。今年三四月份間，我們對當時企業(yè)債券市場因為接連的違約導致新的企業(yè)債發(fā)行遇冷也是非常關注和些許擔心，所幸有關部門及時注意到風險苗頭采取措施控制住風險蔓延。同時我們注意到供給側(cè)改革的積極效果開始逐漸體現(xiàn)出來，以煤炭行業(yè)為例，發(fā)改委下發(fā)煤炭行業(yè)嚴格執(zhí)行276工作日的通知后，煤炭行業(yè)供過于求的局面很快得到改善，港口煤炭庫存量回落明顯，煤炭價格也從年初的低位上漲了超過30%，5月份煤炭行業(yè)出現(xiàn)了較大幅度的正增長。我們相信，按這樣的態(tài)勢，煤炭企業(yè)去年不達標的ICR指標，今年一定是沒有問題了。類推其他資源型企業(yè)也有類似的情形，債務問題自然就朝著好的方向演變了。并且，中國債務問題與美國最大的一點不同還在于，債權人與債務人，往上溯源到最后都同屬于一個“老板”，因此只要不出現(xiàn)嚴重的誤判與政策上失誤，短期內(nèi)自我引爆炸彈的概率還是較低的。

外部環(huán)境：英國脫歐、石油觸底、美國加息、新興市場違約……不確定性雖在，需要保持密切關注，但無需驚恐過度反應過激。好比四川發(fā)生了地震，身處在湖北的朋友稍有震感，如果反應過激有晃動就趕緊從樓上往下跳，事后一定會挺后悔的。決定中國資本市場的主要因素還是我們的內(nèi)因，外部因素雖有一定的影響，但不必過于放大……

市場情況：最近A股市場的走勢呈現(xiàn)比較獨立的態(tài)勢，在加入MSCI預期落空、英國脫歐公投兩件利空的沖擊下，沒有出現(xiàn)大幅下跌，另一方面，在歐美股市出現(xiàn)反彈時也并沒有表現(xiàn)得非常興奮。投資者情緒總體還是呈現(xiàn)猶豫與分歧。對于市場中短期的看法，我們?nèi)匀痪S持上一期報告的觀點，中級反彈仍然在過程中，靜態(tài)看市場呈現(xiàn)出較明顯的分化特征，動態(tài)一段時期看這一現(xiàn)象，也可稱之為輪動。

投資策略：短期內(nèi)仍然維持之前的策略，在倉位上采取平衡區(qū)間內(nèi)偏進攻的倉位策略，一些長期看好的成長股仍然是我們的持倉重點。那些有估值優(yōu)勢的便宜價值股中，有補漲潛力的品種的階段性可以增加配置。

中長期看，這是熊牛轉(zhuǎn)換的春天，繼續(xù)耐心播種優(yōu)秀成長股。

                                                                                                                                       吳偉志

                                                                                                                                  2016年7月3日