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偉志思考：羅.普萊斯70年代投資帶來的啟示
中歐瑞博

      8月上半月美股延續7月份的反彈，后三周拐頭下行，全月納指下跌了-4.64%，振幅高達11.23%。

      A股市場，延續上個月調整的態勢，全月滬深300指數下跌了-2.19%。市場熱點切換很快，基本都不持續，場內賺錢效應比較差。五六月份領銜強力反彈的熱門賽道股，也開始出現走弱的態勢。尤其是下旬，光伏產業鏈上的抱團嚴重的高估值逆變器板塊，出現一些自媒體的質疑文章，以陽光電源、固德威為代表的股價隨后更是開始大幅下挫。新能源汽車的兩大龍頭股寧德時代跟比亞迪也不太平，8月24日寧德時代在前一天披露二季度盈利改善的中報的情況下，當天股價高開低走，放量下跌，隨后的幾個交易日拋壓沉重，股價持續走弱。比亞迪的中報靚麗，單車凈利與未交付訂單數都顯示公司基本面健康，并且持續改善。但是公告顯示投資比亞迪14年獲利30倍的巴菲特6個交易日減持比亞迪1158萬股，累計套現48億港元，近期比亞迪股價也承壓持續走弱，兩個龍頭不振，導致板塊整體也開始降溫。

      8月份還有一件大事，就是官宣確定了二十大于10月16日召開。

      最近，因為華為任正非一篇內部講話，“寒氣”一詞在朋友圈和各微信群里曝光率驟然走高。地產行業最近一月的銷售數據依然寒氣逼人，但是比數據更“寒”的，是民營房企的股價與美元債的價格。雖然金融監管部門近期也將龍湖、碧桂園、旭輝、美的等幾家治理最優秀的民營地產公司列入白名單，通過增信發債的方式給予支持，但是從他們債券交易與股價表現來看，顯然市場對這些公司仍然沒有投出信任票。9月2日，在港股上市的民營地產公司多數都創出了年內的新低，碧桂園在去年下跌-37%的基礎上，今年大幅下跌了-67.8%，股價與高位相比，已經跌去了-85%。富力地產與高位相比跌去了-90.8%。這些股價不斷新低的公司還算好的，畢竟還在交易，多少還值一點錢。最近有基金公司對停牌的港股上市的民營地產公司的股價進行估值調整，將恒大地產的估值直接調整為0。國資的地產公司，情況似乎并沒有這么糟糕，華潤置地今年股價僅下跌了-1.36%，保利發展上漲了12.74%，招商蛇口上漲了12.77%。

      這一輪房地產治理，讓一些經營激進，杠桿率畸高的企業，及早暴露問題與釋放風險，對于經濟整體無疑是積極和必要的。同時，由于經濟生態系統環環相扣，一方的負債對應的另一方的資產，一方的購買對應另一方的銷售。地產產業鏈對宏觀經濟的影響舉足輕重，對金融機構的資產負債表影響重大。這些問題的傳導和暴露是需要一些時間的，目前看一些敞口較大的影子銀行和中小地方銀行的壓力已經開始凸顯了，如果情況沒有得到緩和，未來問題向大型金融機構傳導也是難以避免的。但是我們中國的金融機構國有體制，對應對與解決這類問題有特殊的優勢，或許還需要一點時間，讓問題的迫切性與優先性更加凸顯時，就到了解決的時候。

      這個周末兩天，我們全體深圳人民又一次靜在家里了，對于體制內和在大廠工作有工資領的小伙伴，可能僅僅是少了兩天逛街，在家里多陪陪家人，沏壺茶，讀讀書。但是還有很多行業的老板們和那些手停口停的從業者來說，這樣的苦日子確實太煎熬了。

      8月底前披露的上市公司中報看，在消費、服務、醫藥不少領域的企業，受到疫情的影響還是不小的。

      8月初陪孩子到新疆參加深圳同學會組織的親子毅行游學活動，南疆幅員廣闊，每天路上乘車時間往往都超過七八個小時。幸好事前準備了兩本一直想讀，但苦于平日難得靜下心來讀的好書。其中《投資成長股-羅.普萊斯投資之道》便是之一。旅途中，車上的時光變成了讓人期待的快樂閱讀時間了。與當今全球投資人共同仰慕的巴菲特相比，當今對羅.普萊斯了解的國人確實不多。事實上，他創立的普信集團，截至2018年管理資產規模超過萬億美元，他在世的時候，被譽為巴爾的摩的圣人。可惜他在1983年就去世了，享年85歲。而巴菲特更加長壽，因此投資復利能夠做的更長。

      羅.普萊斯是以成長股投資見長，他1939年第一次在《巴倫周刊》發表系列文章，闡述其成長股投資的理念與方法，到1961年，每一位嚴肅認真的美國投資者都知道他的名字。在1969年以前，羅.普萊斯的公司兩個基金“成長型股票基金”與“新地平線基金”都聚焦在成長股投資領域，在1973年之前，漂亮泡沫沒有破滅前，兩個成長型股票基金10年期的業績排名在業內名列前茅。60年代后期，羅.普萊斯意識到通脹時代的到來，于是1969年成立新紀元基金，這個新基金與以往投資成長股的策略迥異，聚焦投資通脹受益的資源和短債。到1982年，以10年期業績角度看，新紀元基金名列前茅，而之前名列前茅的成長型股票基金這十年的業績卻是墊底的。羅.普萊斯先生無疑是非常睿智的，在通脹時期來臨前，及時推出了策略適配的通脹主題基金，以至于在很多基金都非常困難的70年代，新投資策略的基金能夠為投資者帶來很好的回報，給公司帶來了聲譽。

      這一輪中國的核心資產高光時刻，應該是出現在2021年2月份。與當年1973年美股漂亮50浪潮還是有很多神似之處。這些公司的估值消化，或許還需要一些時間，投資者可能需要有更多一點的耐心。

     世界很大，東邊不亮西邊亮，市場高度共識、喜愛、積極參與的領域，往往僅有短期的小機會，長期看往往孕育著大風險（1973年之后的漂亮50十年跑輸市場）。或許一些長期被大家鄙視，人們已經形成了不需要研究沒有參與意義信仰的領域，往往孕育著大機會。

      眾所周知美國70年代屬于滯漲時期，高通脹推升高利率，壓低了股票的估值，多數人會認為這樣的環境很不適合權益類投資，實際的情況果然如此么？事實上，75年之后，雖然利率高企，但是美股的收益率還是很不差的，下面我們借用開源證券的兩張圖，可以清晰看到收益的來源主要來自成長與股息這兩個驅動因素。這也就是為何73年之后，高估值的大型成長股表現不佳，賺錢機會主要來自中小型成長股和上游資源類的公司。

      市場，最近由于缺乏持續的賺錢效應，因此沒有顯著的增量資金入場，短期看存量博弈特征明顯。熱點與上漲的持續性不算好，反復追熱點多次受傷后，短線資金也會消停下來，成交量或許會進一步萎縮。對于不少投資者來說，可能這樣的時光比較煎熬。

      策略上，在整體估值不貴的春季區間，我們不悲觀，保持中性倉位，跟緊行業景氣與持倉公司的經營情況，利用區間震蕩的時段，不斷檢視優化手中的持倉。只要是定性優秀，相對和絕對估值優勢明顯的公司，終將會跑出良好的阿爾法的。

     中短期內，我們會對行業擁有良好景氣度，企業擁有良好現金流和高分紅或愿意通過其他方式回報股東的公司，給予更高的關注與權重。另外，對于自下而上挖掘出來確定性高的中小市值成長股，給予較高的關注與權重。

      最后，借用羅.普萊斯先生的一句話作為本期的結語：“與經濟蕭條做斗爭，最好的方法就是投身股市，擁抱它而不是逃離它”。

吳偉志

20220903