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最近微信群與朋友圈關于俄烏戰爭的討論熱火朝天，作為一名基金經理，我們更多的是從這場戰爭對全球經濟、中國經濟有何直接或間接的影響，對我們資本市場有何影響，我們如何來應對這些角度來思考的。

這場戰爭雖然美歐和北約沒有直接軍事介入，但是北約成員國從經濟、貿易與金融上，已經全面介入了與俄羅斯的戰爭。從2014年克里米亞并入俄羅斯至今，西方對俄羅斯的制裁一直沒有停止。戰爭爆發后，北約各國紛紛加碼對俄羅斯各方面的制裁，26日，還宣布將俄羅斯央行和部分俄羅斯銀行踢出SWIFT系統。隨即，俄羅斯央行宣布，人民幣、盧布本幣結算加速，俄羅斯多家銀行已經接入中國跨境銀行間支付系統（CIPS）。把俄羅斯踢出SWIFT系統，固然對俄羅斯的貿易、金融、經濟產生重大的影響，但另一方面，也會削弱美元全球儲備和結算貨幣的中心地位。對美國來說算是殺敵一千自損八百的雙輸選項，包括這次美國一直不愿對俄羅斯石油進行制裁，也是擔心油價上漲沖擊全球的能源供應與通脹。

從2000年以來，在本次俄烏戰爭前，全球已經爆發了10場區域戰爭，對中國資本市場的影響都是非常輕微的，對于這次局部戰爭對于國內資本市場的影響，我們傾向于僅僅是短期的情緒沖擊，不必過于放大。但是為何這次大家擔憂情緒比以往更甚，更主要的一個原因可能是各種戰爭畫面與信息每天通過手機沖擊大家的視線與神經。從開戰幾天的情況來看，俄羅斯軍隊的進展明顯低于預期，從烏克蘭拒絕了俄羅斯的談判邀請來看，烏方正逐漸找回了自信與感覺。戰爭如果轉入拉鋸與持久戰，對俄羅斯一方來說將是非常被動與危險的，時間將會成為烏克蘭一方的朋友，看來普京先生即將面臨他執政以來最大的一次挑戰了。普京現在該考慮的可能要調整開戰前的最優目標，退而求其次了。普京能否成功走過這個坎？這是一個很大的懸念，本次戰爭恐怕會對俄羅斯國內未來的政局產生重大的影響。

雖然俄羅斯作為原油的第二大出口國，俄羅斯與烏克蘭是全球小麥和谷物重要產地和出口國，戰爭不可避免在短期和中期對這些商品的供求關系產生沖擊。但持久戰對于俄羅斯來說是難以承受的，只要這場戰爭不引發俄羅斯與北約的核戰，中國在這場俄羅斯與北約的對抗中，還是處于比較有利與主動的位置。

進入2022年，年初相對收益機構的調倉，導致新能源、創新藥、CXO、軍工等熱門賽道股板塊的快速下跌，帶動了市場多數股票價格短期內出現整體性下跌，不少重倉這些領域的明星基金凈值出現了大幅的回撤。短期內的快速調整致使不少絕對收益產品面臨風控預警和清倉的壓力，因此也只能被動降倉控風險。一時間無論是股民還是基民，投資者的虧錢效應比較明顯。由于缺乏賺錢效應，基金銷售一時間也快速入冬。虧錢—賣出—資金離場—繼續下跌—繼續賣出…..，好像熊市的負反饋鏈條有形成的擔憂。市場是否已經進入了熊市？恐怕不少投資者心中都會冒出這個問題。

在回答這個問題之前，我們可以先討論另一個問題，從2021年剛過去的一年，市場是牛市還是熊市？相信這兩個問題大家一定會爭得不可開交，挺牛派與挺熊派恐怕誰也說服不了誰。因為過去一年有不少人在熱門賽道中賺到了錢，你讓他說市場是熊市，他如何能接受。對于困守在核心資產消費醫藥賽道沒有及時調倉的投資者來說，過去一年是痛苦的熊市體驗，并且虎年開年后有進入至暗時刻的趕腳了。基民們的感受也類似，逐漸快到了心理承受的極限了。

我們在去年初就旗幟鮮明的提出，我們正在經歷的這是一輪“新型牛市”，“分部牛市”與“分部熊市”同一時間內完成。目前來看，市場的發展還是完全契合我們的模型的。21年里，新能源車ETF從3月份的低位到11月份的高位，期間上漲了98.6%。光伏ETF從3月的低位到8月的高位漲幅達到97.2%。雖然之后從高位下來分別調整了-27.9%和-30.9%，但過去一年這些領域的財富效應還是顯著的。但是在很多領域的表現卻并非如此。

今天這里我們也沒打算去說服誰，只是想跟大家一起來看一些數據，冷靜的思考一下。

數據來源：wind、中歐瑞博

從滬深300以及不少大家之前熱捧的行業龍頭公司過去一年多的表現來看，很明顯，他們的熊市在2021年初就已經開始了，經過了一年時間，這些股票的下跌幅度已經非常驚人了。這時候，“這些領域是不是已經進入熊市？”這個問題已經沒有討論的價值了，如果說下跌這么多還不是熊市！那簡直是睜眼說瞎話。在這些領域，需要討論的問題是：熊市何時結束？如何做才能不浪費這一輪熊市！

此刻，我想起了2020年3月23日，當美股連續熔斷大家最悲觀時我們跟投資者開了一個線上會議開篇時講的那句話：有一個壞消息和一個好消息，壞消息是股市已經入熊了。好消息是按照這樣的恐慌和下跌速度，熊市可能很快就要結束了。當下的A股，與當時的情況有很大的相似性。

統計數據表明，股市里投資的人，長期數據下來虧錢的超過80%，這個進入門檻貌似很低的活動，為何多數人長期算賬下來會虧錢了。我本人作為一名在股市里浮沉近30年的老隊員，因為踩過的坑與付過的學費遠比從業時間短的朋友多得多。深深體會到這里面的諸多的困難點與無數的似是而非的大坑。我們今天要討論的這個“長期正確與短期舒服之間不可調和的矛盾”課題，就是其中一個讓很多人虧大錢的大坑。

多數股民與基民過往虧大錢，殺傷力最大的往往就是踩了這一個坑。選擇了短期的舒服，而沒有覺察到從長期角度看這是災難性的錯誤。這種錯誤，最典型的階段就是在長期牛市的頂部與長期熊市的底部。對于一個長期上漲進入高估值泡沫的領域，類似2020年底的核心資產、2021年底的熱門賽道、2015年初5000點以上的股市，由于短期內仍然有很好的賺錢效應，因此繼續持有甚至加倉買入這些高估值的熱門股票，短期內是非常舒服的，每天都看到財富在增長。但是資本市場最重要的一個規律就是周期性，對于高估值情緒過熱的階段，未來總會有盛極而衰的時刻，在“很盛”的階段，需要思考的是做長期正確的事—逐漸兌現盈利離場了。如果在舞曲隨時可能結束的泡沫區不放長視角準備開始離場，這是典型的追求短期舒服做了長期錯誤的事。

在熊市的底部也是類似的，經過長期下跌，估值已經開始進入被低估的區間了，由于大家都悲觀，買入持有這里的股票短期是看不到賺錢，甚至還在虧錢的，因此沒有多少人愿意忍受這種短期的痛苦開始買股票。我們見到，最成功的投資者都是在這種時候，開始逐漸、持續的買入這些大家都不愿意參與的股票甚至因為下跌而繼續清倉的。經過了多輪牛熊循環周期后，我們很清楚，投資者之間最大的差距恐怕就在這里了。能夠在資本市場中長期持續獲利的，都是這些能忍受住短期痛苦堅持做長期正確的事的人。而那些總是虧錢的投資人，都有一個共性，看事情的視角太短了，把短期舒服作為自己決策的依據。堅持認為短期能漲的就是好股票，短期繼續下跌的就是壞股票。

其實在這一點上，做投資、做企業與做人，成功與失敗的邏輯都是類似的。只有堅持做長期正確的事，忍受住短期的痛苦，才能夠取得最后的好的結果。

吳偉志

20220227