剛過去的八月份，雖然貿易戰驟然升級，“風”很大，投資者“心”動也很劇烈，但A股市場的“幡”卻出奇的平靜。萬得全A指數呈現探底回升的走勢，全月僅微跌了0.74%，同時市場繼續呈現明顯的分化，優質的成長型的公司在大家的擔憂情緒中繼續悄然上行。我們中歐瑞博基金的大投資組合在8月份錄得5.93%的正增長，呈現了明顯的阿法特點。即便有這么多讓人擔憂與操心的事，2019年以來A股市場整體依然有不錯的正收益，萬得全A前八個月上漲了23%，我們中歐瑞博基金的平均收益率也有35%，這也印證了我們之前月報中所說，行情總是在分歧與猶豫中發展。

什么樣的環境是投資最好的時候？什么樣的環境是投資最壞的時候？

在A股市場沉浮了26年，經歷過無數次的痛苦與喜悅，也常思考一個問題，什么時候是投資股市最好的環境？目前處于循環周期的什么階段？

我們從市場估值、經濟景氣、政策導向、投資者情緒四個維度，另外以投資周期偏中長期（1-3年）的角度來進行討論，看看什么要素組合是投資的好環境，什么組合是壞環境。我們取A股歷史上幾個有代表意義的時點來分析比對。這幾個取樣點分別是2007年9月、2008年12月、2015年5月、2018年12月、2019年8月，通過這幾個有代表意義時點的四個維度進行比較，具體見下表：

從上表的比較中我們不難看出，投資環境好的時間點，總是伴隨著經濟不好、投資者悲觀絕望、股市估值處于低位、政策扶持這些現象。而投資環境最壞的往往是經濟好、投資者樂觀、估值處于高位、政策降溫這些現象。眼下階段，雖然與2018年12月份相比，屬于次優環境而不是最好的時機點，但類似2018年12月份這種估值最便宜、情緒最絕望的時刻，從過往大數據來看，至少五年才會出現一次。如果大家奢望在近期市場再犯一次錯誤，跌回你覺得最便宜的時刻再給你第二次上車的機會，我們覺得是不現實的。抱著這種思想的人很可能會犯“為了追求完美而錯失正確”的遺憾。更何況，對于悲觀者來說，如果市場再跌回去那一定有更壞的事發生更不敢買了。這類的錯誤，在我早期的投資生涯中也常犯，因此我非常能夠理解大家的糾結點。解藥只有一句話：“做正確的事永遠也不晚，不要為了追求完美而錯失正確”。

為何我們敢說成長投資到了舒適區？

對于多數投資人來說，二級市場投資永遠只要解決兩件事，第一是敢不敢買；第二是買什么的問題。對于不少投資者來說，或許是糾結于第二個問題，因為找不到敢于買的方向和品種而無法下手。

在眼下階段，這或許確實是一個問題，眾所周知公認的優質的核心資產，累計漲幅已經非常大，從K線圖看多數的股價已經漲到天上了。而其他趴在底部的股票總有這樣或那樣的問題，股價高位的買不出手，股價低位的也買不出手。而不少投資者又習慣于看指數買個股，指數好像上漲的趨勢不明顯，也不敢買呀……

的確，根據我們中歐瑞博的股市投資時鐘角度看，目前正處于春季當中，春季的特點就是底部區間震蕩，系統性向上的機會與系統性向下的風險都不大，機會與風險都來自于結構分化。我們看到藍籌白馬群體當中今年有股價大漲翻倍的，也有業績不達預期爆雷的，分化很大。我們用DCF模型來分析一下眼下階段決定股價的關鍵因素是如何作用的。首先，在最高決策層反復強調降低融資成本、嚴控資金通過信托、信貸等各種渠道流向房地產的背景下，實際利率下行的態勢已經比較明顯了。那么DCF模型的分母端利率是向下的，但是由于經濟處于下行階段，包括可選消費在內的多數周期行業的業績在當期內是有明顯下行壓力的，對于這類業績下行的公司，分母端與分子端同時下行，股價短期要大幅上漲的難度還是比較大的。但是三千多家上市公司中，仍有不少具有競爭優勢和定價權的優秀公司。在這樣的大經濟環境下，這些優秀公司的業績仍然有著良好的增長，對于這些分子端今年增長的公司在今年分母端利率下行的環境中，市場是給予充分認可的，股價漲幅顯著。

我們再回到決定股價的另一個公式P=EPS*PE，從公式中告訴我們，決定股價的就是企業盈利與市場估值PE這兩個變量，眼下春天最大的特點就是PE區間波動沒有大的方向，那么對于業績能保持25%甚至更高增速的公司來說，今明兩年賺公司業績增長的錢就是比較確定的事。過往幾次春天階段的從歷史大數據看，“熊末牛初聚焦優質成長股”這一策略是有效的。

近期市場預判與策略：

堅持市場處于底部區間震蕩的策略，市場悲觀時要積極，市場樂觀時要謹慎。倉位上，會堅持春季的特點，保持中性偏積極的倉位水平。

方向上，碗里的肉依然聚焦優質成長股，同時備好鍋里的肉，對于一些充分享受了熊市成果的貝塔較大的行業和好公司，開始提升關注度。

樂觀者發財！悲觀者睿智！

                                      吳偉志

                                  20190901于映月灣